2026年，外部重要看点是美国能否有效维护其国债收益率曲线的稳定，美元流动性的压力仍然间歇性地面临考验。而持续的经贸斗争后，外部风险有所下降的背景下，国内宏观政策追求挖掘经济潜能和坚持扩大内需，在推动价格稳步回升的基础上让新质生产力更加成熟。经济周期运行上从供需缺口的触底到价格弹性的修复应是重要看点，经济结构追求更加平衡。大类资产的运行坐标系以实体层面的供需缺口、以及实体层面金融杠杆带来的价格弹性来构建，经济从“复苏”象限向“扩张”显现渐进式过渡。全年来看，汇率方面，人民币从升值预期增强到升值幅度有所放大的概率较高；国债方面，震荡市格局延续，关注政策向实体经济的传导力度，节奏上H1处于流动性与政策预期支撑的震荡，H2则关注实体经济修复成色交易基本面；股市而言，由估值驱动向盈利驱动转换，推动权益市场震荡上行的偏强模式；PPI有望止跌回升，国内商品逐步夯实底部，逐步向震荡上行切换。短期来看，跨年行情的驱动力来自于美联储降息扩表和人民币升值下的流动性盛宴，结构上仍然是贵金属有色和科技引领，但流畅上行后波动率开始增加。当下为重要的地缘局势窗口期，关注局势的发展是否引导政策的变化，从而推动后续市场结构的边际变化。

　　【核心观点】展望2026年，海外宏观方面，流动性宽松的状态或有望延续，不过仍要关注流动性因子的边际变化，中美经贸关系进入阶段性缓和期，关注暂停期结束后的进展。国内宏观方面，宏观政策将延续积极但更注重结构，财政政策预计保持积极有为，货币政策维持“适度宽松”立场。宏观因子方面重点关注增长因子和通胀因子的演绎。通胀因子方面，在PPI修复的主线下，价格修复效应或将向中下游扩散，改善企业盈利环境。这将进一步形成盈利驱动的力量，从而实现我们对2026年基准情景判断：由估值驱动向盈利驱动转换，推动权益市场震荡上行的偏强模式。进入二月，关注权益市场驱动从流动性因子向盈利因子转换下，带动板块轮动的情况。

　　期指基差方面，未来中枢或有望小幅上行，但波动仍相对较大。在基准情景下，从宽基指数角度来看，创业板指数、中证500指数、中证A500或相对偏强。从风格轮动角度来看，关注从科技成长向周期、消费等板块轮动的机会。

　　【核心观点】展望2026年，海外方面，全球央行处于降息周期的末端，各国央行的政策取向或出现阶段性背离。国内方面，政治局会议确认货币宽松周期的延续，突出以我为主的节奏特征。总体来看，国债仍然处于震荡格局，波段交易为主。此外，若出现国内信用扩张缓慢、外部扰动变化等风险因素，货币政策或加大力度释放政策维稳信号，那么利率区间存在进一步向下试探的可能性。曲线年国债收益率曲线或呈宽幅震荡的特点。供给端，赤字率维持高位，长端面临“量升价涨”压力;需求端，随着资产荒逻辑变弱，机构配置增速放缓。

　　总体来看，2026年H1市场有望在流动性与政策预期的支撑下呈现震荡偏强的行情，但整体仍未脱离窄幅震荡格局。短期内长端曲线可能保持陡峭化，建议关注潜在的曲线做平机会。

　　【核心观点】年初以来，原油市场受地缘溢价支撑震荡上行。伊朗等地缘风险可为油价提供阶段性溢价，但难以独自推动价格中枢持续上移，当前全球原油市场库存压力显著，而需求缺乏上行弹性，除非发生如“霍尔木兹海峡被封锁”这类低概率、高冲击的事件，使市场从当前的累库格局扭转为短缺预期，否则中期“供需宽松、库存累积”仍是主线。一旦局势缓和，油价将重回全球供给宽松逻辑主导，呈现“上有顶、下有底”的区间震荡特征：上行受制于过剩压力，下跌则易触发供给收缩预期。中期需重点关注布伦特均均值55美元/桶的关键支撑带，该区间对应页岩油盈亏平衡阈值，若价格长期低于此水平，可能引发资本开支收缩与供给端的负向调整。

　　原油交易以区间思维和节奏管理为核心。价格接近成本下沿、供给约束显现时风险回报比向多头倾斜，反弹至区间上沿而库存压力未解时追涨风险高。短期原油或维持高位震荡格局，但若地缘缓和，油价将重新计价供给宽松。中期做多机会则需待供给端出现明确收缩信号，如美国产量下降或OPEC+策略转向等。

　　【核心观点】年初美伊冲突升级，推升了燃料油市场的地缘溢价。然而中期来看，若中东冲突局部化并快速平息，在OPEC+稳步增产的背景下，市场整体将转向供应宽松。需求方面，季节性发电及中国进料刚需虽具韧性，但红海局势若缓和将削弱船燃加注需求。因此，高硫短期走势将紧跟地缘进展，中期则面临库存累积与供应增长的压力。低硫燃料油短期受寒潮天气推升柴油裂解走强，从组分端获得支撑。但中期来看，其需求端同时承受航运需求回落、高硫替代及能源转型的多重压制。供应方面，国内产量预计保持稳定，海外产能虽具基础但运行扰动仍是主要变量。随着意外停产装置逐步回归，全球低硫供应预计趋于宽松，其裂解价差中期可能持续承压。

　　短期地缘冲突带动油品系价格冲高，单边策略建议观望为主，可关注季节性规律，逢低布局5-9正套。

　　【核心观点】沥青市场呈现供需双弱格局。需求端方面，道路建设高峰期已过，养护需求虽具刚性但支撑有限；防水需求受房地产行业低迷影响持续疲软；船燃及焦化等结构性增量难以弥补传统需求板块的萎缩。供应端虽整体产能过剩，但有效供给受限。行业集中度提升下，持有原油配额的大型炼厂生产意愿较高，而地方炼厂受成本挤压及政策调整影响，开工积极性不足。年初成本端变化成为关键不确定性来源：美国对委内瑞拉采取军事行动后，发往中国的委内瑞拉原油大幅减少，预计一季度后期炼厂将面临替代原料成本上升的压力，地方炼厂成本压力可能进一步加剧，进而抑制整体供给。

　　短期来看，沥青绝对价格缺乏单边趋势，仍主要跟随波动较大的原油价格运行。当下山东地区部分地炼停产，南方地区主力炼厂维持间歇生产，供应压力有限。而国内地炼寻求委内原油替代品，则从成本端支撑近月沥青期货合约，沥青裂解价差表现强势。中期则呈现供需双弱格局：成本端上方受原油供需宽松、价格中枢承压以及终端需求弹性不足的制约，下方则依托低库存结构及地炼阶段性减产形成支撑。由于行业利润经历长期收缩、供应趋于集中且库存处于偏低水平，沥青裂解价差（估值）可能表现出相对韧性，不宜过度悲观。

　　【核心观点】欧线市场需求预计仍具韧性，但增速或将放缓，逐步向历史常态水平回归。从季节性规律看，春节假期期间报价通常持稳，以消化滚存货为主。节后运力恢复快于货量回升，且滚存货逐步消耗，现货端将承压。不过年初我国宣布包括光伏在内的部分商品出口退税将于4月1日取消，可能引发一定抢运需求，叠加航司淡季挺价意愿，或构成一定预期支撑，但其实际规模仍有待观察，预计影响相对有限。供应端的核心变量在于红海通航情况。若维持绕行，运力预计将以3-4%的增速温和扩张，与需求增长基本匹配。若红海顺利复航，则有效运力可能大幅增加约8-10%，进而对市场构成明显的供应压力，抑制旺季运价上行空间。不过近年来，行业集中度持续提升，增强了主要航司在盈亏平衡附近协同挺价的能力。因此，市场仍将呈现淡旺季分化特征，但运价波动区间较2025年或有所收窄。

　　近月合约仍可关注季节性规律，但航司复航预期持续升温，远月合约将始终面临复航带来的潜在压力，尤其在当前中东局势缓和可能性增加的背景下，建议以正套思路看待月间价差变化。

　　【核心观点】逆全球化和去美元化趋势背景下，黄金是对冲货币贬值以及系统性风险的重要选择，更是金融体系中重要的战略性配置工具，美元信用危机与全球秩序重塑叙事并未发生逆转，不过宏观分歧将放大黄金在历史高位的震荡频率。

　　特朗普提名凯文沃什为新任美联储主席成为近期回调导火索，但更主要因素还是前期过度上涨风险积累，多头出现踩踏。黄金回调后或进入高位盘整阶段，暂时规避风险等待波动率下降。

　　【核心观点】由于后续题材的复杂性，银价本轮牛市不是大尖顶，而是需要参考21-25年的铜价，复杂顶部结构为基准。

　　【核心观点】铂、钯作为贵金属品种，仍主要受到宏观和资金情绪的扰动，供应强脆性约束下，宏观流动性收紧以前，维持偏强震荡看待。2026年铂延续供不应求，供应缺口未见明显收窄；钯供应缺口明显收窄，铂基本面总体强于钯，由于铂、钯体量小，价格波动性更强，不乏资金围绕多铂空钯展开套利对冲价格波动，但两个品种基本面结构并不相同，在汽车领域催化剂领域的1:1替代性又会约束铂钯的价差空间。

　　近期盘面波动放大，资金情绪脆弱，无法形成一致性上涨预期，春季长假不确定性高，资金回避为主。

　　【核心观点】2025年铜矿供应紧俏深化为大矿频繁减损、AI算力交易预期兑现为确实的铜需求增速、金银交错大涨频创纪录，持续推高关键矿种——铜的配置吸引力，年关收尾内外铜市依然量价强共振，拓高涨势。2026年矿端复供节奏前低后松，预计全球铜精矿的供应差异将逐季变动， 矿的供需局面可能从2025年的“短缺”逐步转向“紧平衡”。同时，预计全球精炼铜增速基本与铜精矿增速保持一致

　　2026年国内精炼铜产能扩张速度开始放缓，原料强竞争下，国内炼厂产能主动或被动减产的概率增大，中国精炼铜增速放缓。下游需求，“电力投资升级托底+新兴消费增速”将持续托底铜消费，2026年预计全球铜消费增速主要由AI大规模运用所托举的全球电力投资增速保障，并继续驱动与绿色能源转型关联的消费方向，同时新能源汽车边际增速强。全球铜消费亮点除了板块结构，实际增量驱动也更多由国内转向海外。因此，2026年供需平衡表增速差异带来的潜在短缺将市场对矿的关注逐渐转向精炼铜。

　　2026年1月内外铜均价抬升显著，加速期铜以极端速度基本兑现海外投行已上调的年度涨势目标，且价格明显与供求基本面背离。铜资源溢价已快速降温，短线价格顶部高位可能形成对资金配置交易的阶段性震慑，基本金属交投可能转向基本面。一季度，供应端，铜市场铜精矿紧俏的题材最显著，有色金属板块的配置兴趣仍然以铜最强，尤其在北半球春季旺季消费强弱不能证明、也不能证伪的阶段，资金仍可能依托技术形态（如中长期均线），在关键支撑位重返铜配置的倾向，同时需要关注国内产业端春节前的备货点价，重点关注大部分品种在MA40-60日均线的表现。

　　【核心观点】2026年全球宽松周期延续，国内“十五五”政策预期较强，地缘纷争带来资源溢价，宏观驱动下有色整体运行重心抬升。我国电解铝供应弹性低，GDP增速维持5%左右的背景下铝消费具备增长基础。预计铝市场维持供需紧平衡低库存状态。

　　短期宏观情绪摇摆，仍需关注美伊局势是否再度引发供应链担忧，节前基本面偏弱，库存表现已远差于往年同期，春节前后如有低点考虑多头布局。

　　【核心观点】全球铝土矿供应预期宽松支持氧化铝产能扩张，电解铝供应弹性低的情况下，氧化铝过剩确定性强。行情出现反转需要题材带动，如几内亚矿石或者国内供给侧政策对供需产生明显的变动预期。

　　近期国内氧化铝运行产能略有下降，检修情况增加但长期规模减产未出现，氧化铝平衡持续处于过剩。矿石跌势下氧化铝现金成本支撑低至2500元以下。当前基差较低盘面反弹驱动有限，低位盘整为主，关注反内卷相关题材的扰动。

　　【核心观点】铸造铝合金以铝价为锚，难以走出独立行情。宏观驱动且铝价处于高位，铸造铝合金行业过剩背景下跟涨乏力，与沪铝价差季节性表现将持续弱于往年。

　　【核心观点】再生铅拟纳入交割，预计降有效缓解原生铅可供交割品数量不足的问题，整体利空期货盘面。基本面上看，1月下旬原生铅复产增加，进口窗口持续打开，海外过剩压力继续向国内传导；电池终端销售不畅，部分电池企业春节提前放假，且放假时间长于往年同期，铅价低位，仅刺激刚需采购，叠加有色板块资金情绪转弱，铅价下行缺乏有力抵抗。春节长假仍将带来阶段性供大于求，但铅价低位严重侵蚀炼厂利润，再生铅春节期间减产面积明显扩大，大方向上，铅仍遵循成本和消费的博弈下，低位宽幅震荡看待。

　　展望2026年，钠电池和锂电池对于铅酸蓄电池的替代效应依然存在，新国标电动二轮车售价偏高对消费端的抑制依然明显，需求缺乏有效增量预期，沪铅仍以背靠成本的低位震荡看待。

　　【核心观点】2026年锌精矿仍处于增产周期下，全球锌锭供大于求预期不改。但是内外盘的机构性矛盾依然突出，国内炼厂产能过剩，锌精矿供不应求，TC低位运行，成本端提供较强支撑；海外炼厂产能约束强，生产成本偏高，锌锭供应增量预期不足。所以锌价以外盘走势偏强带动内盘跟涨为主，锌锭出口仍是大方向，进口难度整体偏高，沪伦比上修节奏不畅。春节期间供需双弱，需求端下滑幅度仍大于供应，国内锌锭存累库预期。节前资金情绪偏弱，锌价高位回调压力大。节后关注一季度开门红对消费端的带动情况。预计锌价高位反复，二次筑顶。

　　年度范围看，锌锭维持供大于求，但结构性矛盾推升年初锌价，预计后市锌价重心震荡下移，但炼厂产能过剩，TC低位运行，锌价底部支撑偏强，沪锌以震荡筑顶后向下寻找成本支撑看待，视TC低位反弹为锌价下跌核心驱动。

　　【核心观点】供需轮廓上，倾向2026年是锡精矿供应由紧转松的一年，确定性更高，二季度供应变化就可能逐渐驱动锡市场的再平衡。同时，即便半导体焊料需求增速强劲，且可能从根本上保障锡的长期年均消费增速，但2026年矿的供应增速极大可能超出需求增速，且超过幅度可能较大。因此跨年时段（含春节）锡价冲涨，可能形成2026年锡价交易的顶部区间。生产端，2026年锡资源三大传统产区供应回暖，考虑佤邦复产需要从实物税、重建库存角度限制出口流速，锡精矿全球市场可流通供应量预计可增2万吨，锡矿产量增幅预计在2.3-2.5万吨，增速至少在6%水平。消费端，市场交投可能夸大了电子焊料领域中的智算、车载等“亮点”板块。预计2025年全球锡消费整体增长2.5%、2026年全球锡消费增速降至2%。2026年全球锡市场供需格局趋于平衡，利于产业链条线有效补库；二季度及下半年预计矿端增量逐步兑现，国内加工费变动将是重要信号，1月炼厂加工费已经下调。

　　锡市场矿端供应持续稳定，内外显性库存中性偏高，以参与深度虚值卖看涨期权合约为主。

　　【核心观点】前期贵金属大幅回落，既传导市场情绪，也带动白银辅料降价，非硅成本收窄理论上抬升下游用硅成本接受度。基本面看，SMM2月多晶硅最新排产下修至7.97万吨，同期下游硅片排产45.3GW，行业月度供需则存去库预期，头部企业减产背景下，2月5日行业会议后企业存报价上涨预期。但下游情绪偏谨慎，贵金属虽有回落，银浆用料紧俏，且多晶硅节前成交价跌破5万元/吨，基本面改善传导仍有阻力。当前市场处于反内卷新路径预期与行业偏弱现实的博弈中，价格以震荡为主，短线情绪易受行业会议消息扰动。

　　展望2026年，多晶硅主要矛盾将从需求拉动转向供给收缩。需求端，国内市场在“十五五”规划目标的支撑下，预计2026年新增光伏装机约200GW；全球市场面临负增长压力，预计新增光伏装机约550GW；供给端，预计2026年多晶硅产量将约束在120万吨以下，同比下降7.7%以上，与需求紧平衡匹配。2026年预计价格主要区间42000-70000元/吨，政策面仍是驱动价格趋势上涨的核心交易逻辑，价格下沿受成本线约束，企业不得低于成本销售形成刚性支撑。

　　【核心观点】节前下游备货收尾，工业硅期现价格重心上行。供应端减产预期升温，新疆龙头硅企计划1月末实施50%减产，若落地2月行业供应量或减约6万吨，行业开工率预计延续下行；下游需求呈分化态势，多晶硅1月产量预计10.38万吨、2月回落至9万吨，有机硅单体受2月产能检修计划影响开工率存下行预期，铝合金企业开工分化，原生铝企春节期间基本正常生产，再生铝企受铝价上行影响减停产现象增多。当前工业硅库存仍处55.4万吨高位，环比小幅去库。2月市场预计切换至去库格局，但北方前期厂库持续走高，套保压力仍存；虽有基本面边际好转支撑，然短期情绪受减产预期反复扰动，工业硅期价整体震荡偏强。

　　展望2026年，工业硅总产量预计小幅下滑，行业潜在拐点取决于产能出清政策（如提高矿热炉限制标准），但政策落地实现难度较大；需求端整体承压，多晶硅行业遏制低价抢占份额，产量增长受限，对工业硅的需求同比下降10%；有机硅领域因达成“联合减排”共识，需求仅持稳或微降；铝合金随汽车行业保持增长，需求有望小幅回升，但难以对冲其他板块的需求下滑。预计2026年工业硅价格主要在7000-11000元/吨区间震荡，价格下沿由西北刚性产能成本支撑，上沿受西南枯水期复产成本压制。

　　【核心观点】淡季供需双弱，螺纹钢进入冬储累库阶段，热卷需求仍有韧性，库存压力逐步缓解。供应端铁水产量降至低位后企稳，产业链负反馈压力明显缓解，成本对钢价仍形成支撑。从下业看，地产投资继续大幅下滑，基建、制造业投资增速持续回落，内需整体依然偏弱，出口维持高位形成对冲。市场整体供需矛盾不是太大，春节前后这段时间，现货影响权重逐步下降，宏观政策预期以及市场情绪成为盘面主导因素。预计盘面整体仍以区间震荡筑底为主，关注政策以及商品市场整体风向变化。

　　展望2026年，预计钢材需求继续下滑，随着地产负面冲击下降，降幅逐步收窄，出口有望维持高位。供应端继续控产能、压产量，叠加“反内卷“不断推进，政策约束力度加大，成本对钢价支撑有所增强。钢材供需整体仍偏宽松，钢价延续震荡筑底的可能性较大，预计上海螺纹钢现货均价3300元/吨，波动区间2900元/吨-3700元/吨，上海热卷现货均价3400元/吨，波动区间3000元/吨-3800元/吨。从期货盘面看，强预期和弱现实仍将反复博弈，节奏切换较快，政策利好支撑的脉冲性反弹和实际需求偏弱导致的阴跌交替出现，重点仍需关注房地产能否企稳。

　　【核心观点】我们预计2026年铁矿石供需过剩的压力将进一步加大，除了澳洲巴西继续释放产能外，以西芒杜为代表的非主流供应也将冲击市场。对于国内而言，海外产能释放将使得进口量保持高位，而在传统需求疲弱的背景下，需求仍有走弱压力，港口库存预计将继续高位累积，并对铁矿石价格形成持续压制。

　　我们预计铁矿石市场供大于求的基本面难以改变，26年总供应仍将保持1%以上的增长。不过由于目前进入澳洲飓风季，并且矿山产量的增长主要得益于新矿山的投产，而新产能的释放通常需要经历一个逐步爬坡的过程，所以短期供应压力并不算突出。此外近期港口库存虽然累积幅度较大，但仍然存在一定结构性支撑。我们预计铁矿石价格重心将呈现逐步下移的状态，26年美元价格主要运行区间在80-100美元/吨。

　　【核心观点】焦炭：我们预计2026年焦炭市场很可能再次回到供需双弱的脆弱平衡格局， 年产量预计减少1.2%左右，基本与下降1%左右的总需求相匹配，全年预计仍有小幅累库的压力。

　　焦煤：预计2026年炼焦煤市场仍处有所过剩的供应格局，虽然国内煤矿产量很可能继续受到查超产政策的约束，但进口煤的潜在供应增长压力依然较大。预计26年国产炼焦煤供应下滑1.3%左右，但进口煤或增8.2%左右，因此总供应预计仍将增长0.5%左右，而整体炼焦煤需求预计下滑0.8%左右，炼焦煤将回到小幅累库格局。

　　焦炭本身缺乏突出的阶段性矛盾驱动，相对钢厂的议价能力仍较差，其估值仍会主要跟随入炉煤波动有所下移，叠加一个微弱的焦化利润。我们预计2026年山西产准一级干熄焦的运行区间主要在1350-1800元/吨附近，年均价自1520元/吨继续下移至1480元/吨左右。焦煤方面，下游仍有利润叠加进口煤增量依赖煤炭估值的稳定，我们综合预测中硫主焦煤出厂价波动范围将主要于1150-1500区间附近，年均价继续小幅下移至1200元/吨左右。

　　【核心观点】硅锰：我们预计2026年粗钢产量稳中小降1%，结合对螺纹钢也有一定下降幅度的判断，对硅锰需求总共下降2.71%。供应方面处于产能更新周期，新增产能待投产，供应过剩属于常态，硅锰较难去库存。预计2026年硅锰供应预计在利润阶段性改善情况下增加3.79%。锰矿端容易出现阶段性行情，目前我国锰矿港口库存南非矿占比较高，如果氧化矿发运减量，或引发锰矿价格上涨。2026年锰矿维持略微过剩态势，价格阶段性波动行情仍可期待。持续跟踪碳双控相关政策。

　　硅铁：展望2026年，总需求同比下降0.29%。主要需求方面，粗钢产量稳中小降1%。出口方面，在关税持续扰动以及国际冲突仍未结束，出口量同比小幅抬升3.77%。金属镁产量在制造业利好政策的刺激下预计同比微增0.63%。考虑到待投产以及仍未完成建设的产能仍有超过120万吨，判断2026年供应量大幅增加4.64%左右。在“反内卷”的影响下，产区间电价差异逐渐收敛，成本差异缩小，对于价格波动率影响有一定收敛。碳双控相关政策对硅铁的影响更加关键，值得关注。

　　基本面的供应明显过剩对价格高点形成明显拖累，所以在价格上涨过程中并未形成真实的估值抬升，更多的是因为政策预期或市场利好情绪驱动从而带动的上涨。这种估值底部抬升除非是看到政策形成一定的约束，价格可以震荡上行，否则还是“倒V”行情为主。

　　【核心观点】烯烃链品种终端需求增长有限，然而供应端装置扩产步伐不停，国产量快速增长。供需增速不匹配导致烯烃链品种价格持续承压。另外，成本端原油价格跌势延续，导致烯烃链品种成本支撑不断下滑，也是驱动烯烃链品种价格下跌的主要成因。2026年烯烃链品种整体重心预计仍将下移。但需要关注地缘政治、超预期经济刺激、装置投放不及预期等因素对价格的扰动。

　　供需矛盾继续令烯烃链品种承压，但地缘风险扰动频繁，成本端油价波动或加剧，对烯烃链阶段性波动影响较大。分品种看，苯乙烯新装置计划投产压力较小，下游主要消费领域扩产相对集中。因此，供需矛盾有望缓解，利润有小幅修复预期。聚丙烯行业亏损较为严重，价格进一步下跌或倒逼企业停车降幅增加，从而限制价格下行空间，聚丙烯投资策略上不宜过度追空。聚乙烯国产量增加会进一步挤压进口空间，供需矛盾短期难以改善。不过需要成本端扰动和经济刺激计划对价格的阶段性扰动，操作上注意节奏把握。

　　【核心观点】上半年PX和纯苯因产能投放差异呈现分化。其中PX无新产能，预期偏强；但春节前后终端生产停滞，聚酯负荷下降，对上游原料有拖累，现实偏弱。纯苯新年度依旧有产能投放，且当前库存处于高位，现实存压力，但下游苯乙烯表现偏强，苯胺和苯酚等提负明显，远月供需有改善预期。

　　短期因油价拖累及现实压力，存在调整预期；中期油价企稳及节后供需改善预期下，保持逢低偏多思路。品种间关注上半年PX-纯苯价差回落之后再度走强的可能；月差正套逢低介入。

　　【核心观点】终端需求停滞，聚酯负荷下降，原料PTA和乙二醇需求走弱，均有累库预期。其中PTA效益改善后，装置有重启可能，如果兑现将再度挤压加工差。乙二醇效益下滑后，有减产预期，可能在二季度体现，但前期检修装置重启及港口库存回升对现实有压力。下游短纤高开工，低库存，供需相对较好，但终端需求走弱，难以提振市场，主要跟随PTA波动；瓶片开工大幅下滑，库存下降，加工差修复后震荡。

　　PTA主要受PX驱动，逢低偏多，短纤和瓶片依旧受PTA影响为主；乙二醇底部区间震荡，波段操作。

　　【核心观点】2026年甲醇市场预计呈现重心下移后的区间震荡格局，多空博弈加剧。国内一体化装置持续扩能，海外贸易流向发生变化，烯烃以及多数传统下游均维持增长。年内地缘局势的演变、进口节奏、MTO装置的新投和存量装置的运行情况或将是影响市场价格波动的关键因素。尿素国内需求的整体增速难以匹配供应增速，供需宽松化发展趋势预计延续。落后产能清退以及老旧装置技改，行业的成本结构或不断优化。下游需求维持显著的季节性特征，阶段性放开出口以缓解国内供应过剩的压力。

　　甲醇上半年供需博弈加剧，在宏观以及地缘风险等因素影响下价格整体或偏强震荡。进口减量幅度以及沿海烯烃装置的运行情况将是决定港口去库速度的核心变量，可考虑逢低介入5-9月差正套。下半年进口量预期回归，关注下游需求是否出现超预期增长，以及港口库存的绝对水平和变化趋势。尿素预计维持供过于求的格局，大概率延续在1500-1950元/吨的范围内波动，上半年下游需求旺季行情预计偏强震荡，出口放开的力度以及节奏或将成为关键变量。

　　【核心观点】PVC方面，厂家库存下降，社会库存增加，整体库存压力缓解。近期检修减少，开工率小幅提升。临近春节，下游放假，内需不足；海外接单积极性尚可，出口延续较好态势。关注出口的持续性和上游成本端的波动。烧碱方面，近期液氯价格波动成为烧碱价格的主要影响因素。液氯价格下跌后再度回升，氯碱利润修复。行业开工小幅波动，高位运行。库存继续增加，延续高压态势。下游氧化铝开工维持高位，刚需仍在，但目前行业普遍亏损，库存高压运行，后续是否会减产仍需持续跟踪；非铝刚需采购为主。弱现实与成本博弈，关注液氯价格波动。

　　PVC上游电石价格面临上涨压力，成本支撑变强，叠加抢出口需求，PVC预计震荡偏强走势。烧碱短期关注液氯价格走势，目前基本面依然偏弱，处在弱现实与成本博弈中。

　　【核心观点】库存延续上涨态势，压力较大。新投产装置提负，周产环比增加，供给高位。下游采购情绪不佳，对高价有抵触情绪。浮法和光伏近期产能窄幅波动，重碱刚需维稳为主。供需仍处于过剩格局。

　　短期关注宏观情绪；长期仍面临供需过剩压力，反弹高空思路对待，待跌至成本附近离场观望。

　　【核心观点】库存小幅下滑，下游陆续放假，春节有累库压力。三种燃料产线月份以来，冷修速度加快，近期产能相对平稳运行，春节后部分产线有点火计划，关注兑现情况。加工订单延续低迷态势，南方订单好于北方。

　　玻璃或将迎来季节性累库，但目前估值偏低，或跟随宏观情绪波动，关注后续产能变动情况。

　　【核心观点】2025年国产大豆产量同比小增。其中东北产区整体天气较好，大豆面积、单产和产量三增，河南、山东大豆种植面积减少且在生长期和收获期遭遇不利天气，大豆品质受损，产量下降。国产大豆呈现分化的特点，优质优价。国产大豆价格自2021年末见顶后，经历了3年的熊市持续释放利空，种植收益空间不高。由于国产大豆品质呈现分化特点，优质优价，优质大豆价格的强势也容易带动普通大豆，综上，预计2026年国产大豆表现为区间震荡的状态。进口大豆方面预计美大豆26/27年供需结构同比收紧，库存消费比同比收紧，因此2026年上半年对美盘大豆价格不过分悲观，海外大豆也对国产大豆有一定的溢出效应。由于宏观方面不确定性风险较大，要警惕宏观因素带来的价格波动性放大风险。

　　由于国产大豆总体是增产的，不过由于品质呈现分化特点，优质优价，优质大豆价格的也容易带动普通大豆，预计国产大豆维持区间震荡，并容易表现为震荡偏强的态势。

　　【核心观点】大豆方面，2025/26年度全球大豆市场呈现“产量下降，需求增长、供需格局同比收紧”的特点。全球大豆供应端仍显示出强大的增长潜力。成本端呈现分化，巴西大豆维持显著成本优势，美国种植成本则持续上升。在此背景下，南美高产、低成本的竞争格局将持续压制全球大豆价格，预计价格仍将维持低价区间运行。拉长周期看，随着技术进步，由于全球油料表现出单产继续创新高的潜力，因此我们要警惕供应增长的潜力周期会拉长，如果单产趋势增长，单吨成本也有下行的概率发生，因此在震荡区间上沿的时候不宜过分的乐观，震荡区间下沿也不过分的保持坚挺的态度。豆粕方面，现阶段大连豆粕期货价格与美豆价格高度关联，或将跟随美豆区间宽幅震荡。后续要持续关注天气变化和巴西大豆的收获情况，一般来说2月底开始大范围收获，届时美豆/连粕压力或加大。

　　2026年预计CBOT大豆将呈现区间震荡，需重点警惕波动风险加剧。短期连粕或将追随美豆延续底部震荡偏弱格局。

　　【核心观点】棕榈油市场从供应趋势上看，此前我们对于大规模重新种植可能导致中长期供应收紧保持担忧，现在准备将这种担忧转为观望态度，若新旧产能衔接平顺，这一结构性风险将显著降低，且可能释放趋势性供应压力，我们要持续观察棕榈油供应端的表现，随时准备接受棕榈油供应端趋势性转空的时间点的来临。2026 年中后期气候模型转为厄尔尼诺（NOAA 预测有一定概率），通常会导致棕榈油单产下滑，阶段性打破供应增长的趋势，届时将成为价格阶段性转强的关键驱动。大豆供应端表现出单产继续创新高的潜力，因此我们要警惕大豆供应增长的潜力周期会拉长。2026年豆油市场需重点跟踪美国生物柴油政策落地以及需求的启动信号，一旦美国生物柴油生产切实放量，将显著提振北美豆油市场，也能带动全球植物油偏强。进口大豆方面预计美大豆26/27年供需结构同比收紧，库存消费比同比收紧，因此2026年上半年对美盘大豆价格不过分悲观。全球生物柴油发展趋势未改，需求端从长周期看仍有一定的支撑，废油脂价格可作为植物油市场的重要支撑参考。预计价格呈现“上有顶、下有底”的震荡格局。由于宏观方面不确定性风险较大，要警惕宏观因素带来的价格波动性放大风险。

　　2026年关注重要的驱动题材，生物柴油政策以及气象风险以及印尼政策预计是油脂市场的主要驱动，阶段性油脂存在偏强的机会以及油粕比的对冲机会。由于全球油脂油料总体供应扩张趋势未止，而生物柴油发展趋势也延续，因此总体维持区间震荡的思路对待。

　　【核心观点】菜系市场面临的供需格局主要概括为供大于求。2025/26年度主产国几乎均迎来增产，在相对种植收益、粮食战略安全等微观与宏观因素驱动下，预计2026/27年度主产国仍将维持扩大菜籽种植面积的趋势，供给增长相对确定。需求端变数主要关注欧盟《欧盟零毁林法规》、中加菜系经贸往来等因素。2025年影响菜系贸易的经贸摩擦加剧、粮食战略安全等因素不会消失，将进一步驱动菜籽扩种、压榨产能扩张、贸易多元化等情景，并会通过改变贸易流的方式引发阶段性的行情矛盾，主要涉及中加、中澳关系两个方面。

　　在全球菜籽供大于求的格局下，菜系价格整体仍承压，价格磨底的时间可能较长，价格也存在继续下探的空间。但值得注意的是国内菜系进口的不确定性仍存在，中加、中澳经贸关系存在变数。需求端菜系整体仍不具备性价比，菜油表现或略好于菜粕。综合来看，菜系期价整体仍以承压探底为主，阶段性或面临事件冲击。

　　【核心观点】随着农业技术的发展，我国玉米单产逐年稳步提升。如未发生大型天气灾害，玉米产量将基本保持增长趋势，供应宽松局面不改。2025-26产季东北玉米的增产幅度大概率大于黄淮海的减产幅度，最终实现全国整体的丰产预期。国内玉米行情的牛熊转换需要政策的扶持，在当前市场化收储政策不变的前提下，我们26年玉米行情或整体偏弱。同时需求端饲用玉米消费随着生猪、禽类的去产能，大概率在26年下半年有所收缩，而玉米深加工行业也难见增量发展。未来继续关注中美贸易方向，关注春节后国内地趴粮的上市进度。

　　中长期来看，玉米受未来政策粮源投放影响，总体反弹幅度或有限，并很难逾越“小麦价格顶部”，2026年或回归震荡偏弱趋势。

　　【核心观点】本轮去产能周期由政策和市场两方面因素驱动，除产业自身驱动之外，需要关注2026年政策端是否有力度更强的调控政策出来。除此之外，生猪产业散户群体减少、规模化集中度提升，也给本轮去产能带来更多的阻力。近几年行业生产效率不断提升，也一定程度弥补了母猪存栏下滑带来的潜在供应损失。

　　展望2026年，上半年理论生猪出栏量维持增长态势。尤其是春节后，需求处于季节性淡季，而供应仍处于出栏高峰，猪价存在二次探底可能，整体上半年猪价预计仍在成本线下方运行，行业可能存在亏损扩大下的去产能加速的情形。2026年三季度供应端略有下降但幅度不大。由于2026年一季度存在亏损扩大后加速去产能的预期，对应2026年四季度供应压力将有所缓解，需求季节性好转，2026年四季度猪价有望重新回到盈亏平衡线附近。全年现货猪价运行区间预计在10~13.5元/公斤区间。

　　生猪盘面2603、2605合约维持逢高空策略，对应春节后供应仍持续增长而需求处于淡季阶段，待见到猪价二次探底及明年上半年产能加速去化后，可以考虑逢低布局2611、2701合约多头策略。

　　【核心观点】2025年行业在产蛋鸡存栏持续回升至9月份并达到本轮周期高点，我们判断本轮存栏高点已现，当前至明年5月前行业在产蛋鸡存栏预计将持续下降。中长期来看，自2025年底2026年初开始，行业持续面临新开产蛋鸡数量少、淘汰老鸡数量多的局面，行业在产蛋鸡存栏将逐步下降，中长期行业供需面趋于改善。

　　2026年鸡蛋价格处于牛市初期。2026年上半年供应缩量逻辑明确，2026年二三季度蛋价预计有走强驱动。2026年下半年蛋价继续上行的高度则仍需继续观察2026年上半年补栏情况，需谨慎一旦行业盈利再度恢复，鸡苗补栏积极性修复的力度。因此，对2026年下半年蛋价高度不宜过度乐观，整体全年来看预计行业维持小幅盈利状况。从盘面价差结构来看已经给出远月升水，盘面交易重在节奏和预期差行情，择机布局二季度及三季度旺季合约多头策略。

　　【核心观点】全球25/26年度供给仍偏宽松，限制了美棉的高度，中期美棉或继续维持在低位区间震荡；美棉年度签约数据总体表现一般，中国对于美棉的采购仍偏谨慎；目前巴西种植渐进尾声，继关注续巴西未来的估产情况。国内25/26年度总体呈现供销两旺的态势，棉花需求总体偏好，临近春节，下游备货基本结束，关注节后金三银四的需求表现；2026年新疆种植面积或有一定幅度的减少，但调减面积策略或很难在一年内完成。目前产业面临的风险主要有宏观资金的扰动、内外价差在高位，以及产业利润总体一般。短期郑棉走势偏震荡，中期做多逻辑仍在，市场预期未来棉花供给存在偏紧预期。

　　【核心观点】国内纸浆港口库存在近期连续累库，库存绝对值仍在高位，未来库存或处于季节性累库周期;下游需求总体表现一般，原纸价格跟涨动能偏弱，由于下游对于高价采购意愿较低，盘面走势偏弱，整体看纸浆的基本面仍然一般，短期关注震荡下沿的支撑情况，目前的利多的支撑主要来自于海外偏强的报价，带来的成本支撑。关注未来的纸浆进口和港口库存变化情况。

　　【核心观点】国外方面，巴西的生产已经进入尾声，市场的关注点转向下榨季的产量预估，进入雨季后巴西中南部主产区的降雨偏少，不利于甘蔗的生长。不过，近期降雨有所增加，关注后续天气情况。另外，由于糖醇比价大幅回调，预计下榨季的制糖比也将下降，26/27榨季巴西的产糖量将有所减少。国内方面，郑糖弱势震荡。从产销数据来看，生产和销售进度都偏慢。销量大幅下降的主要原因是市场看空情绪较强，导致采购较少。产量方面，虽然25/26榨季广西增产预期较强，但是生产进度始终偏慢，关注后续生产情况，操作上暂时观望。

　　短期来看，北半球增产预期较强，预计内外糖价将继续探底。中长期来看，2026年巴西大概率减产。另外，天气风险增加，26/27榨季北半球减产的概率较高。如果雨季降雨不足导致明年食糖减产，糖价将在三、四季度完成底部构筑，郑糖有望形成牛熊转换。

　　【核心观点】期价震荡。现货方面，山东冷库部分中低质量货源价格下调，果农出货意愿增加，客商采购量也有所增加。山东产区春节备货以礼盒装货源为主，前期包装好的货源也陆续发往市场销售。需求方面，礼盒装货源销售尚可，部分客商备货积极性提高。库存方面，卓创的数据显示，截至1月29日，全国冷库苹果库存为601.01万吨，同比下降9%。本周全国冷库去库量为31.31万吨，同比下降45.11%。从交易逻辑来看，市场的交易逻辑转向需求。今年苹果质量较差，但是收购价格较高，贸易商和果农惜售的情绪较强，可能会影响去库速度，关注后期需求情况，操作上暂时观望。

　　市场的交易逻辑转向需求。25/26季度苹果质量较差，但是收购价格较高，贸易商和果农惜售的情绪较强，可能会影响去库速度，因此后期的去库情况是未来的主要交易点。短期来看，需求进入淡季，市场总需求有所下降。中期来看，果农和贸易商惜售情绪较强，预计明年的走货也偏慢，后期库存压力较大，期价上方面临一定压力。

　　【核心观点】期价震荡。现货方面，主流报价持稳。供应方面，外盘报价偏低，国内现货价格处于低位，短期内到港量将有所减少。需求方面，截至1月30日，全国13个港口原木日均出库量为6.17万方，环比下降0.16%。今年春节较晚，下游需求依然旺盛，上周港口出库量继续维持高位。库存方面，截至1月30日，全国港口原木总库存为242万方，环比下降2.81%。全国原木库存总量偏低，库存压力相对较小。综合来看，低库存对价格存在一定支撑，操作上暂时观望。

　　展望后市，预计供应端压力将有所减少。需求方面，预计明年整体出货情况也将较为平稳，淡旺季的特征有所减弱。因此，预计2026年针叶原木供需情况将有所好转，短期价格将迎来反弹。不过，中长期看，由于需求偏弱，原木价格依然处于下行周期，反弹高度有限。

　　【核心观点】供应方面，春节假期全球天然橡胶供应处于减产期，其中中国和越南产区停割；国内丁二烯橡胶装置开工率下降，上游丁二烯装置开工率上升。需求方面，春节期间国内轮胎企业陆续放假，国内轮胎开工率回落，轮胎库存增加。库存方面，青岛地区天然橡胶总库存增加，中国顺丁橡胶社会库存增加，上游中国丁二烯港口库存增加。综合来看，春节假期下游需求下降，橡胶供应减少，橡胶库存增加，成本面有支撑。策略上暂时观望，关注套利机会。

　　天然橡胶RU：供应压力不大，下游制品需求一般，国储库存比较低，预计价格或“易涨难跌”。

　　20号胶NR：供应压力尚可，轮胎需求可能改善，新增替代品交割，宏观面影响较大，预计价格或“相对坚挺”。

　　丁二烯橡胶BR：产能扩张丁二烯比合成橡胶偏快，净进口丁二烯比合成橡胶偏多，基本面丁二烯比合成橡胶偏弱，预计合成橡胶价格依然由成本面主导。目前全球橡胶价格依然处于历史底部区域，预计2026年价格重心可能处于“螺旋式”上移的趋势中。